置身现代经济社会里，无孔不入的资本确实如一张大网，网住了每一个企业，连锁药店当然也不例外；资本的血液、资本的力量与意志早已渗透到了连锁药店的生态里，左右着药店的长远规划与规范运营，也用逐利的本性鞭策着连锁药店更好更快发展。如果将资本从药品零售业的每一家药店完全剥离，剩下的或许是一地鸡毛。

资本并购之网对上市连锁的影响更加深刻、深入。资本市场为上市连锁发展提供了源源不断的资金来源，资本并购早已成为上市连锁做大做强的最直接、最有效途径。如果说2014年7月一心堂勇夺“上市连锁药店第一股”只是让业内对股市的“造富神话”感到艳羡和向往，那么7年后整个行业愈来愈严峻的竞争形势、上市连锁板块形成并携资本之利在全国扩张、昔日的难兄难弟已经借助资本并购迅速成长为头部连锁等，则让资本市场外的连锁药店感受到巨大的发展压力以及竞争一步步逼近的寒意，登陆资本市场，借力资本并购谋发展已经成为事关药店业生存的大问题。

上市连锁的发展史，某种程度上就是不断并购持续扩张的进化史。2021年，资本并购的力量与后劲在药品零售业体现得尤为明显。

资本并购之往

2021年的药店并购，有如下几大特征：

第一，2021年度的药店并购明星当属老百姓。年内几乎所有大项目都是老百姓推动的：斥资6.8亿元并购内蒙古赤峰人川100%股权，一口吃下287家门店；并购河北华佗大药房51%股权更是耗资14.28亿元，无论是收购金额还是715家的门店数，都是业内名列前茅的大并购；对兰州惠仁堂以及“江苏三强”华康大药房、江苏百佳惠、泰州隆泰源剩余股权的收购，则说明老百姓之前的并购达到了预期。12月10日晚临近岁末，老百姓又添了一把火：拟以现金方式受让湖南怀仁大健康部分股东合计持有的怀仁大健康46%-72%的股权，将怀仁大健康在湖南、贵州拥有650余家自营药店纳入麾下，老百姓在湖南的门店数有望达2700家，成为湖南省药店的龙头老大。

第二，上市连锁几乎是战略一致、目标一致、步调一致地同时发力并购。年初及之前老百姓、大参林、益丰等几大连锁先后喊出“今后三年内每年扩张2000家门店”的目标，业内对此其实是将信将疑的，年底盘点战绩，则让我们深感并购扩张凶猛不可阻挡。前三季度老百姓就新增门店1866家，再加上怀仁大健康650家，不算四季度其他扩张门店，就已经超过了2500家，其中并购1185家。大参林前三季度发生了29起并购业务、涉及门店数839家，其中新签并购项目20起、涉及门店685家。就连上市新贵健之佳，前三季度也在云南、广西两省重点布局并发生8起并购、涉及门店数172家。

第三，在2021年并购中各上市连锁的战略意图体现得非常明显。老百姓年内并购的内蒙古赤峰人川、河北华佗药房均是当地首屈一指的区域龙头，并购赤峰人川后与之前已经并购的通辽泽强强势合力、遥相呼应，进一步强化了内蒙古市场的领先优势，有利于整合地区地采资源，提高议价能力和市场影响力；并购河北华佗后，老百姓就有了战略支撑，今后可以依次为据点稳扎稳打，逐步扩张势力范围。大参林的并购单笔规模不大，但有7起布局发生在黑龙江、涉及门店184家，显然采取的是“涤清重来”策略。

第四，尘埃尚未落定，我国药店业的市场格局随着大并购大扩张将出现大变化。近年来，一心堂借助最早IPO上市的机遇一直是门店最多的上市连锁，截至2021年三季度门店总数8356家，老百姓以8163家紧随其后，如果怀仁大健康650家门店并入老百姓版图，则门店数将一举超过一心堂。这些年，一心堂始终坚持发展直营店、不涉足加盟业务，新增门店也转为自建新店为主，考虑到今后三年老百姓、益丰、大参林均以2000家为扩张目标而一心堂目标只有1000多家，门店最多上市连锁的桂冠有可能很快易主。

区域布局方面，健之佳的以云南为根据地，逐步向广西、四川、重庆扩张的“路线图”与一心堂高度重叠，二强相争在所难免；在东北区域，大参林已经先手进入并通过并购抓紧布局，漱玉平民则先后在哈尔滨、沈阳设立以异省扩张为目的的全资子公司，摆明了要红红火火“闯关东”大干一场；在华北区域，益丰药房早在2018年7月斥巨资13.8亿元并购了河北新兴大药房，此番老百姓斥资14.28亿元并购河北华佗，也必将撼动华北市场格局。

资本并购之望

并购“战车”一经启动，短期内就停不下来，也无法停下来。可以肯定：在行业政策、竞争需要、市值驱动等内外因素共同作用下，2022年我国药品零售业资本并购的力度、深度将更加凶猛，新一轮药店大并购大扩张的势头有望延续到“十四五”末。

国家主管部门鼓励并支持头部连锁进一步做大做强，以此拉动药店连锁率提升到70%。2021年10月28日商务部发布《关于“十四五”时期促进药品流通行业高质量发展的指导意见》提出，“到2025年培育形成5-10家超五百亿元的专业化、多元化药品零售连锁企业，药品零售百强企业年销售额占药品零售市场总额65%以上；药品零售连锁率接近70%。”这一政策指导性文件，奠定了我国药品零售业今后五年发展的主基调：上规模，提水平，专业化，多元化，高质量发展。2020年一心堂、益丰药房、老百姓、大参林分别实现营业收入126.56亿元、131.45亿元、139.67亿元、145.83亿元；据太平洋证券测算，上述四家上市连锁2021年营业收入预计分别完成152.50亿元、152.48亿元、157.82亿元、173.53亿元，以2021年预测值为基数到2025年完成500亿元营收，须年均增长34.56%、34.57%、33.41%、30.28%，大大高出近年来上市连锁的年均增速。显然，加快并购扩张是必由之路。

头部连锁每年扩张2000家门店的上限肯定会被一次次突破。在商务部《意见》指导下，行业鼓励支持并购的政策环境可以期待。2020年喊出“新增2000家门店”口号的上市连锁，有的超额完成了目标，有的还有一定差距，其中老百姓至少新增2516家门店，堪称“并购领头羊”。在“羊群效应”作用下，其他连锁会加快步伐跟进并购，以保持门店总数的新平衡。

借助资本并购之利、之力，“万家药店”不久将成批出现，不出意外的话，上市连锁老百姓、益丰、大参林、一心堂以及国大药房将顺利加入“万家俱乐部”。规模一向是我国药店业最大的核心竞争力之一，药店的销售额、单品采购价、上游资源与学术支持等均与药店的规模、门店数等正相关，“万家药店”也一直是我国药店界的心结与梦想。前些年有多家企业集团先后喊出创办“万家药店”“5万家药店”，但都落了空甚至连企业本尊都不存在了。这一次的“万家药店”近在咫尺，尤其是老百姓门店总数已经接近9000家，2022年门店总数过万家可以说板上钉钉；2021年三季度末一心堂门店达8356家、国大药房超过8600家以及门店数在7000-8000家的益丰药房、大参林也会跻身这场争夺战。

资本并购不是上市连锁的专利，实际上，很多拟上市连锁也一直是门店并购的积极实践者与推动者。与已上市连锁的并购驱动力相比较，拟上市连锁有过之而无不及，一方面是药店创始人及创业团队资产与财富增值的迫切需要，另一方面创业发展过程中加入的PE/VC等机构也亟需通过IPO上市完成变现或退出，连锁自身要增强竞争实力快速做强做大，更离不开资本市场的加持。截至目前，有多家头部药店正在谋划或推进上市事宜，包括泉源堂、安徽华人健康、养天和、贵州一树、甘肃德生堂、浙江瑞人堂等。在发行注册制改革背景下，连锁药店上市的进程将加快，但依靠并购扩张做强自身，无疑有助于拟上市连锁梦圆IPO。

2022年上市连锁的并购扩张看点多多。第一，在一个财年内交出2500多家新增门店的优秀成绩单后，老百姓新的一年会放出哪些大招，第10000家门店的幸运儿花落哪一家并购标的？第二，多年来始终坚持直营模式不改的一心堂，过去整整一年没有像样的并购动作，新的一年如何奋马扬鞭，是否会改变策略通过加盟加快扩张？第三，海外并购扩张何时迈出第一步，谁又是第一个“吃螃蟹者”？2019年10月8日一心堂与美国安士制药合作在著名的纽约曼哈顿第五大道开出了第一家美国门店，尽管其销售收入占比不大，但开设后赶上了疫情，该门店业绩大幅增长，大大提升了一心堂在美国市场的品牌认知度。第四，阿里健康、京东健康等电商在完成线上布局后，会否转身开始对线下实体店的并购？已经得到高层认可的“网订店取”“网订店送”模式，如何快速对接织网实现线下线上一体化？在这过程中资本并购将发挥什么作用等等，也是业内所关心的。

资本并购之惘

资本并购给连锁药店带来了预想中的福利。以老百姓为例。截至2021年9月底其营销网络已覆盖全国22个省级市场、140多个地级以上城市，拥有门店8163家，其中直营门店6055家、加盟门店2108家；直营门店中医保门店占比87.37%，院边店占比10%，特殊门诊425个，DTP药房145家，其中双通道资格DTP药房93家。依靠强大的门店布局与资本实力，老百姓大力推动数字化转型、新零售等业务，2021年前9个月线上渠道实现销售额5亿元，同比增长160%。

但不容忽视的是，伴并购而生的“并购综合症”以及不得不防的“大企业病”。在频繁的大规模并购、企业度过“并购红利期”后，或有可能出现收入大幅增长但利润不增反降，过于依赖并购外力、连锁内生力量及创新精神缺失致使经营不振等情况，严重者被并购方与原主体甚至相互掣肘拖累。至于大企业病，更是我国大企业大集团所常见，当连锁下属门店达到几万家、营收规模数百亿元，总部的管理力、控制力以及总体效率等或严重衰减，这也是笔者质疑“我国连锁药店门店总数扩张的‘天花板’在哪里”的原因所在。

大规模、高强度、连续化的资本并购扩张，也给连锁药店带来潜在的运营、效益下滑、资金链紧张等风险，特别是并购整合风险、高商誉风险。截至2021年三季度末，老百姓的现金及现金等价物余额为4.16亿元，较2020年同期的6.45亿元减少35.5%，如果继续斥巨资并购，必然出现负债率激增以及流动性等问题；即使有充足的银行授信额度，也会大幅增加管理、财务等费用并降低药店盈利能力。多次高溢价收购则导致商誉居高不下，截至2021年三季末老百姓商誉高达36.38亿元，溢价收购湖南怀仁大健康后，商誉将进一步提高；如果并购标的效益不及预期，极易出现“商誉雷”风险。

2022年药店圈的资本并购也存在诸多变数。最大的变数来自于PE/VC等业外资本退出会否引发“蝴蝶效应”。我国药品零售业在2016年迎来一次业外资本进入热潮，始作俑者是以高瓴资本、基石资本等为代表的PE/VC，通过快速持续并购分别成立了高济医疗、全亿健康；此后国药控股、四大民营上市连锁以及工业企业、互联网企业等纷纷加入并购战局并推动门店估值不断攀高，其后续影响市场花了两年多时间才消化，直到2021年重启新一轮并购。

2021年5月，基石资本宣布将持有的全亿健康股份悉数转让给某大型知名私募股权投资机构，创下近年药品零售领域最大并购案。据媒体查证，全亿健康的买方是素有“华尔街收购之王”称号的国际PE巨头KKR。为打造全亿健康，基石资本先后投入30多亿元，在经营、管理、资源等方面更是耗费大量人财物力，此番决然全身退出未免引人浮想联翩。财大气粗、高举高打的业外资本给我国药店业带来了发展机会，但也带来极大不确定性，如因个别资本退出引发“蝴蝶效应”，对行业今后发展将带来不利影响。