哈药集团股份有限公司（哈药股份，600664）作为一家拥有医药全产业链的制药大型药企，业务庞杂，但近期公司业绩变化主要是围绕以下三条主线：1. 抗生素普药市场环境好转；2. OTC和保健品营销改革延续优势品种成熟期；3. 新注入的生物制药类产品。

2012年初注入公司的哈药集团生物工程有限公司虽然目前业绩占比不如哈药总厂、六厂和三精，但是其显著高于其他资产的成长性，预计将成为公司的增长亮点。

我们预计哈药股份2012-2014年EPS分别为0.26元、0.46元、0.57元，估值相比于同类上市公司仍有上升空间。目前公司处于行业和自身经营的双重拐点，具备投资价值。我们认为公司合理估值区间在16-17倍PE，按照2013年EPS折合目标价格区间7.36-7.82元，较目前股价有9%～15%的空间，给予公司“增持”评级。

抗生素市场环境好转哈药集团制药总厂始建于1958年，前身是哈尔滨制药厂。哈药股份1997年收购了哈药集团子公司哈尔滨制药二厂，并将其与哈尔滨制药厂合并成为哈药集团制药总厂。

总厂主要生产青霉素类、头孢菌素类、大环内酯类抗生素及心脑血管用药等30多种原料药、中间体和100多种制剂品种，具备生产6-APA1000吨/年、7-ACA800吨/年、抗生素原料药及中间体4300吨/年和30亿支粉针剂的生产能力。青霉素工业盐和7-ACA两大母核的技术质量指标始终处于国内领先水平。海外市场方面，青霉素工业钾盐通过了美国FDA认证；部分原料药和制剂通过南非GMP认证；头孢唑林纳、头孢曲松钠均通过欧盟EDMF认证。

我们从总厂收入占比情况来看，按基药制剂、非基药制剂以及原料药口径区分，基药收入占比达到1/3，且基药招标情况对于原料药和非基药价格有直接影响；按抗生素和非抗生素口径区分，抗生素原料药和制剂占比达到九成。所以基药和抗生素市场情况对于哈药总厂的业绩具有决定性。

2011年以来，《抗菌药物临床应用管理办法（征求意见稿）》的出台与实施、为期3年的抗菌药物临床应用专项整治活动的开展，对于我国抗生素市场带来了巨大的打击。加上各省基药招标的推进，抗生素类产品出现了量价双跌的局面，哈药总厂作为国内抗生素原料药和制剂的龙头企业受冲击较大，公司2011年下半年和2012年财务数据都有所体现。

以《医改2012年工作安排》和毒胶囊事件为标志，基药市场最困难的时期已经过去，我们从行业运行数据可以看到受挤压最严重的化学制剂行业2012年下半年利润增速已显著回升，预计20%左右的行业利润增速将在2013年得到延续。

哈药总厂的抗生素品种众多，中间体和原料药方面，产品包括青霉素工业盐和6-APA 、7-ACA两大母核，以及30多种抗生素原料药；公司的抗生素制剂也是品种众多，除了传统的青霉素粉针和头孢等抗生素品种，还自主开发了头孢替安、头孢唑肟等小头孢品种。

综合基药市场和抗生素市场的情况，从公司角度看，公司主要产品青霉素工业盐、头孢母核，以及头孢噻肟钠、头孢曲松钠等的价格在2012年第一季度均已企稳或有小幅度反弹。随之而来的是销售额的反弹，由于公司的抗生素类产品以中低端普药类抗生素为主，此类抗生素受限抗令和基药招标的影响相对更大，弹性不如抗生素市场整体弹性，但是还是可以看到公司的这类产品销售情况处于回升的通道。

随着各省药品招标政策的趋缓以及限抗令执行的理性化，我们判断哈药总厂作为国内的抗生素普药龙头最艰难的时期已经过去，总厂未来几年业绩将回上升通道，但回升过程将呈现缓坡的态势。此外，由于总厂产品的成长性一般，所以总厂的增速将慢于化学制剂行业，预计增速在10%左右。

此外，OTC和保健品营销改革延续优势品种成熟期：这类业务主要在哈药六厂和三精制药，哈药六厂和三精制药的相似性主要体现在两个方面：产品结构相似以及商业模式相似，目前两个企业均由于营销改革处于调整期。三精制药和哈药六厂近几年的主要看点是两家公司如何通过营销改革把原有的品牌优势最大化。此外，三精制药2010年进入日常消费品领域，目前体量较小，未来可能成为新增长点。

生物药打入国际市场哈药集团生物工程有限公司成立于1995年，是哈药集团基因工程药物产业化生产和经营基地，哈尔滨市国家生物产业基地挂牌企业。目前，公司已经形成以基因工程药物、肽类药物、诊断试剂、药物新制剂四大领域为主导方向，主要产品包括注射用重组人干扰素α-2b、注射用重组人粒细胞刺激因子、紫杉醇、前列地尔、重组人促红素注射液等；其中，重组人粒细胞刺激因子和前列地尔两个产品目前销售额较大，市场前景看好。

生物工程公司除了大力开拓国内市场以外，也在积极推进国际化开发战略，目前已进入俄罗斯、东南亚等国际市场。哈药股份从2007年开始已经在11个国家实现了药品注册，2010年实现了1000多万元的制剂出口，预计未来仍将保持快速发展势头。哈药股份2011年通过向大股东哈药集团非公开发行股份的方式，收购了哈药集团生物工程有限公司全部股权，并于2012年开始并表。

哈药集团生物工程有限公司主要产品中，重组人粒细胞刺激因子和前列地尔两个产品目前销售额较大，市场前景看好。生物公司未来几年的业绩增长预计将保持在30%左右。

哈药股份的前列地尔曼新妥为脂微球载体制剂，是继无菌粉针剂、环糊精包合物之后的第三代剂型产品，具备靶向性好、长效、生物利用率高、安全性高等优点，现在属于前列地尔的主流剂型。

目前前列地尔产品市场总体年均增长率约为35%，哈药股份前列地尔增长率快于市场，大约在50%左右。2011年在国内重点城市医院终端占有率达到15%。由于心血管市场的扩容和第三代产品对于前两代产品的替代，公司前列地尔未来几年预计还保持30%左右的高速增长。

重组人粒细胞刺激因子目前市场竞争比较激烈，年均增长率约在15%，哈药股份该项业务经过几年快速增长后，目前市场占有率第三，今后几年预计将与市场同步增长。