停牌长达2个月之久的“漂亮50”成份股红日药业，昨日终于亮出重组底牌。公司拟以增发换股和现金收购的混合方式，将康仁堂剩余36.25%股权收入囊中。2011年前三季度，康仁堂收入达到1.98亿，同比增长高达288%，堪比红日药业增速“发动机”。受此刺激，昨日公司复牌后股价直奔涨停，虽尾盘有所回落仍暴涨8.24%。

三次出手揽怀“康仁堂”

2010年4月，红日药业投资5898.61万元增资康仁堂，取得康仁堂42%的股权。

2011年8月，红日药业以1.78亿元收购新疆力利记持有的康仁堂21.75%的股权。

昨日，新鲜出炉的重组方案显示，公司拟收购康仁堂36.25%股权，拟收购资产的预估值为3.62亿元。其中，公司拟向吴玢等9名自然人发行1325.95万股，购买其合计持有的康仁堂35.58%的股权，发行价26.83元；拟以现金购买 王伟(微博) 等4名自然人持有的康仁堂0.67%的股权，支付现金来源于配套募集资金。为提高本次交易整合绩效，公司拟向不超过10名其他特定投资者，发行不超过491.03万股募集配套资金1.1亿元，发行价不低于24.15元。

一旦收购成功，公司将持有康仁堂100%股权。

对此，中信建投研究员罗樨认为，“去年8月份，公司收购康仁堂股权的动态市盈率约为17-18倍，此次换股对应15倍市盈率，对价比较合理。”另外，前期公司已经选举康仁堂总经理吴玢任红日药业董事，提升了康仁堂在红日药业中的地位。此番公司采取增发换股及现金收购混合的方式，对于康仁堂小股东来说也较易接受，“将康仁堂股权置换为红日药业股权，二级市场将带来更高溢价和流动性，比较符合康仁堂小股东利益。”

巨大的配方颗粒“蛋糕”

2011年前三季度，红日药业实现收入3.78亿元，同比增长61.65%。但细看财报，报告期内红日药业母公司收入1.79亿，同比增长-2.2%；合并报表公司（主要是康仁堂），收入1.98 亿，同比增长288%，是红日药业收入增长的源泉。

据了解，康仁堂主营中药配方颗粒。目前，中药配方颗粒市场规模不足20亿，不及中药饮片5%。而与饮片相比，配方颗粒成分明确，具有免煎煮、用量小、易于携带、服用方便等优点，并能降低医院仓储空间和成本。市场人士预计，未来3-5年，配方颗粒市场都能保持30%以上的增速，2015年市场规模超过60亿。

罗樨也表示，“康仁堂面向客户为医院，回款期较长，应收账款大幅增加，其所承受现金流压力一直较大。收购完成后，股东利益完全一致，配套资金又将对红日药业现金流形成补充，公司将进一步加强对康仁堂业务的支持，配方颗粒市场开发在扩张冲动之下或进一步提速。”按照方案中盈利补偿承诺，他估算2012年康仁堂净利润6900万左右，若以全年计算合并将增厚红日药业净利润2500万左右，2013年将增厚利润约3000万。

康仁堂的“远虑”

不过，康仁堂虽无近忧，却有远虑。目前，康仁堂在北方市场一家独大，占据了约90%的北京市场份额。

天相投顾研究员彭晓指出，“国家仅批准了六家中药配方颗粒试点企业，包括康仁堂在内。但目前无统一的行业标准，现在是由行业协会在组织，由这六家企业分品种做，并提交行业评审。由于行业标准涉及到各个企业的利益，短期之内形成统一标准的可能性较小。现在这六家企业的经营范围具有较强的区域性，成为康仁堂公司向外扩张的阻力。”

2011年4月，北京市药监局发文，要求中药配方颗粒使用医院备案，同时规定经营性企业不允许经营中药配方颗粒。这固然有利于巩固康仁堂在北京市场的份额，同时也意味着公司产品将不能进入民营医疗机构，为公司深度开发北京市场提高难度。

因此，中药配方颗粒产品虽已进入成熟期，但行业发展仍处于起步阶段，市场的认可及国家的政策导向至关重要。彭晓判断，“北京市场的垄断地位及天津的增量市场，是康仁堂保持1－2年高速发展的基石，但2年之后，如果没有相应的政策，北京市场增长放缓及天津市场竞争加剧等因素，会导致康仁堂增速下降。”